2018 Ekonomik Krizi

Faiz düşürme operasyonunda “Kahtalı Mıçı sendromu”

ABD’deki seçim tüm dünyada belirsizlik yarattı. Seçim sonuçlansa da “devir-teslim” gününe kadar yani 20 Ocak 2021’e kadar “topal ördek” Trump’ın bir delilik yapıp yapmayacağı bilinmiyor.

İşte bu havada, TL rekor değer kaybı ile 8.50’yi, Euro da 10’u geçti. Tek neden ABD seçimleri değil. Kuru yükselten ana faktör, Ankara’nın yarattığı diplomatik, ekonomik ve siyasi krize pandemi etkilerinin de eklenmiş olmasında. Bir de Merkez Bankası’nın işini yapmıyor olmasıydı. Buna başkanın görevden alınması da eklendi.

Bu kur seviyesi, tüm kesimleri derinden etkiliyor; bireylerin alım gücünü, gelirini, şirketlerin bilançosunu, devletin gelir gider hesabını.

Bu yazıda, değişen bir borçlanma politikasının Hazine’ye yarattığı zarara dair hesaplamayı ayrıntılandırıyorum.

2018’de Cumhurbaşkanlığı hükümet sistemi ile birlikte göreve gelen Hazine ve Maliye Bakanı Berat Albayrak Hazine’nin borçlanma politikasını değiştirdi. TL faizleri düşürmek için yapılan yüklü döviz ve altın borçlanması nedeniyle, bu borçlanma diliminin ortalama faizi yüzde 30 oldu.

Tüm bu hikâyenin temelinde “faizi düşük tutma” sabit fikri var.

2019’da yerel seçimlerde iki büyük metropolü kaybeden iktidar, Temmuz 2019 sonrasında Merkez Bankası’nın başkanını değiştirerek genişlemeci ve gevşek para politikasının kapısını açmış, Merkez Bankası kaynaklarından ihtiyat akçesine kadar uzanabilen tüm kaynaklar kullanılmış, ayrıca başta kamu bankaları kanalından devasa bir kredi büyümesine gidilmişti.

Tüm bunların bir “faturası” çıkacaktı; öyle de oldu. Pandemi de eklenince dolarizasyon ve kur patladı.

Döviz kurları son bir yılda yüzde 50’nin üzerinde artmış durumda. Enflasyonun ivmesi de yüzde 16-17’lik bir patikada; imalat fiyatları da son 12 ayda yüzde 20 artmış durumda.

Erken çıkan fatura

Kur artışının Hazine’ye çok kısa sürede getirdiği yük oldukça büyük.

Bakın nasıl?

2018 Temmuz’unda Cumhurbaşkanı Erdoğan damadı Berat Albayrak’ı Hazine ve Maliye bakanlığı koltuğuna oturtmuştu. Geçmişte Ali Babacan, Nazım Ekren, Mehmet Şimşek gibi bakanların oturduğu koltuğa.

Bu bakanların hiçbiri faizi siyasi baskıyla düşürme çabasına girişmemişti. Akıllarına bile gelmediğini tahmin etmek zor değil.

İşte bu yüzden muhtemelen Cumhurbaşkanı’nın istediği biçimde bir “faiz düşürme operasyonuna” girişmediler.

Hatırlayalım; Cumhurbaşkanı Erdoğan 24 Haziran 2018 seçimlerinden 5 gün önce şunu demişti: “Bu kur filan, bunların hiçbirisi bizim geleceğimizi belirleyen şeyler değil. Bizim geleceğimizi, biz belirleyeceğiz. 24’ünde siz bu kardeşinize yetkiyi verin, ondan sonra bu faizle şunla bunla nasıl uğraşılır göreceksiniz”.

Bu sözü seçimden sonra yerine getirmek için olağanüstü bir çaba gösterildi.

Berat Albayrak’ın bakanlık koltuğuna oturmasıyla, çevresinden pompalandığı tanımlamayla “ezber bozan” yeni bir politika ortaya çıktı.

İlk adımlardan biri, Hazine’nin yurtiçinden döviz ve altın borçlanmaya başlamasıydı.

Oysa Hazine’nin yurtiçinde yaptığı döviz borçlanması 2003’ten itibaren azaltılmış, 2010’da da tamamen durdurulmuştu. (*)

Yurtiçi döviz ve altın borçlanmaların borç stokundaki payı (Kaynak: Coşkun Cangöz)

Yeni yönetimle Hazine, hem geçmişteki dış borç ödemelerinde izlediği ana ilkesi olan ‘Anapara kadar borçlan, faizini cepten öde’ ilkesini, hem de ‘yurtiçine döviz tahvili satmama’ ilkesini terk ederek, yerleşiklere altın ve döviz tahvili satışını patlattı. Aşağıdaki grafik açık biçimde bunu gösteriyor.

Hazine’nin Döviz Borcu – ugurses.net

Bu dersi görmüştük

“Kurnaz tüccar” zihniyetiyle şu yapılmak isteniyordu; enflasyonla beraber yüzde 20’lere fırlamış faizlerle borçlanmak yerine yüzde 1-2’lik faizlerle döviz ve altın borçlanarak içeride fon arz edenlerin üzerine baskı oluşturmak, böylece faizleri geriletmek. Kaldı ki faizler yüzde 12-15’lere gerilediğinde de bu devam etti.

Geçmişte Türkiye’ye ‘ağır bir ekonomi dersine’ mal olan 1994 krizi öncesinde de ekonomi yönetiminin başında olan Tansu Çiller benzer yolları denemişti. Hazine’nin borçlanma ihalelerini iptal ederek borç verenleri yola getireceğini düşünmüştü. Bedel çok ağır oldu; kur, faiz ve enflasyon öncekinin de çok üzerinde bir yere fırlamıştı. “Düşük faiz” isteyerek Çiller’in arkasında duran iş kesimi, sonunda yüksek faiz bir tarafa krizden çıkış için Çillerin imza attığı ‘net aktif vergisini’ ödeyerek “evdeki bulgurdan olmuştu.

Dönelim Albayrak yönetimindeki bu yeni ‘ezber bozan’ borçlanma politikasına.

Bu döviz ve altın borçlanma kulvarına girmenin sakıncası, döviz kuru ve altın fiyat riskinin alınmasıdır. Muhtemelen yine ‘ezber bozacağız’ zihniyetiyle, “nasıl olsa kuru da kontrol ederiz” açısıyla borçlanmaya girişildi, kamu bankaları aracılığı ile kur da kontrol edilmeye çalışıldı.

2018 Eylül-2020 Kasım arası dönemde toplam 23.9 milyar dolarlık döviz tahvili ve kira sertifikası ihraç yapıldı. Aynı dönemde yaklaşık 195 ton altın karşılığı tahvil ve sertifika satışı yapıldı. Altın cinsi tahvil ve sertifikaların ihraç tarihindeki dolar karşılığı yaklaşık 10.3. milyar dolardı.

Böylece yaklaşık 2 yıl içinde yurtiçi yerleşiklere toplam 34.2 milyar dolarlık bir borçlanma yapılmış oldu.

Hazine yine aynı dönemde ayrıca uluslararası piyasalardan Eurobond ihracı ile 21.4 milyar dolar borçlandı.

2018’e kadar Hazine’nin borçlanma stratejisi şuydu; ‘yurtdışından ana para kadar borçlan, faizini cepten öde’. Nitekim Eurobond ihraçları bu amaca dönüktü. Ayrıca piyasada ‘bayrak göstererek’ önceki borçlanma pazarında likidite sağlanmış oluyordu.

2018-2020 aralığındaki bu dönemde 21.4 milyar dolarlık Eurobond borçlanmasına karşılık toplam dış borç anapara geri ödemesi 13.6 milyar dolar (2018 Eylül-2020 Eylül) olmuş. Burada da ana apara geri ödemesinin 5-6 milyar dolar üzerinde bir borçlanma var.

‘Parlak stratejinin’ faturası

Peki bu ‘strateji’ kazanç sağladı mı? Hazine borçlanma faizini düşürebildi mi? Hazine döviz ve altın borçlanarak kazançlı çıktı mı?

Bunun için kapsamlı bir hesaplama yapılması gerekiyordu, Eurobond borçlanmaları dışarıda tutarak yurtiçi borçlanmaların hesabını yaptım.

Önce Eylül 2018’den sonra yapılan ama bugüne kadar vadesi dolanlar için sonucu özetleyelim.

Hazine’nin Eylül 2018-Ekim 2020 arasında yaptığı ancak Kasım başına kadar vadesi dolan toplam 3.9 milyar dolarlık altın ve döviz cinsi borçlanmaların kur farkı dahil maliyeti yıllık yüzde 13.1 olmuş. TL borçlanma yapılsaydı ortalama maliyet, ağırlıklandırarak o günkü faiz oranlarından hesaplandığında ortalama yüzde 19.5 olacaktı.

Vadesi dolan borçlanmalarda TL yerine döviz borçlanılarak ‘kazanç’ sağlanmış. Buraya not düşmek gerekir ki bu dönem içinde kamu bankalarının döviz satarak kuru tuttukları bir dönemdi. Muhtemelen “biz bu işi başardık” bakışıyla cesaretlenip, döviz ve altın borçlanmada tam gaz gidilerek büyük zarara giden yol açıldı.

Ancak şimdi vadesi dolmamış mevcut yüklü ‘canlı’ borçlara bakıldığında durum tam tersi.

Hali hazırda yurtiçi yerleşiklere yapılan ve vadesi gelmemiş altın ve döviz cinsi borçlanmaların tutarı tam 30.2 milyar dolar. Bu borçlanmaların ihraç tarihindeki kur ile bugünkü kur (TL/Dolar=8.50, altın 1950 dolar/ons) arasında oluşan kur farkı ile ödenen birkaç puanlık faizler dahil ortalama maliyeti, yıllık yüzde 30 olarak çıkıyor. Oysa ilk ihraç tarihinde döviz veya altın yerine TL tahvil borçlanması yapılmış olsaydı ortalama yıllık maliyet yüzde 12.3 olacaktı. Örnek çarpıcı olsun diye açalım; 30.2 milyar dolarlık borçlanma TL olarak yapılsaydı üzerinde biriken (6 Kasım gününe kadar) işlemiş faiz toplamı 16.2 milyar TL olacakken, kur ve ons altın fiyatındaki artış nedeniyle aynı gün itibariyle üzerindeki kur farkı ve ons altın fiyat farkı toplamı 78.1 milyar TL hesaplanıyor. Ayrıca, kurların ve altının ons fiyatının vadeye kadar nerede duracağını bilmiyoruz.

Basit bir örnek olsun diye, şunu da not edelim; bu hesaplama dolar kuru 8.50 olarak alınarak yapıldı. Dolar kuru 10 kuruşluk artışla 8.60 olduğunda; kur farkı 81.3 milyar TL yapıyor. Bunun karşılık geldiği ortalama maliyet ise yüzde 31.1 ediyor.

2018 Eylül-2020 Kasım arasında yapılan tüm döviz ve altın borçlanmalarının 6 Kasım itibariyle oluşturduğu kur ve ons fiyatı farkları (8.50’lık dolar kuru ve 1950 dolar/ons altın fiyatı) üzerinden 84.1 milyar TL yapıyor. Oysa TL yapılmış olsaydı toplam birikmiş faiz 20.7 milyar TL olacaktı.

Bu borçlanmaların büyük bir bölümünün 2021’de vadesi geleceği hesaba katılırsa alternatif olarak hesaplanan 20.7 milyar TL’lik faizin üzerine, bugünden vadeye kadar ödenecek faiz ise 30.1 milyar TL olacaktı. Böylece toplam faiz gideri 50.8 milyar TL olacaktı. Oysa sadece bugüne kadar oluşan kur ve altın ons farkı 84.1 milyar TL’lik farka yakın bile değil.

Bugünkü kur zararının maliyeti yüzde 30’luk bir TL borçlanma faizine eş değer. Bu durum tam da “Dimyata pirince giderken evdeki bulgurdan olma” durumu.

TL faizini düşürmek için yapılan bu “cin fikirli” döviz ve altın borçlanmasının Hazine’ye bıraktığı zarar görüldüğü gibi büyük.

“Kahtalı Mıçı sendromu”

Adıyaman Kahtalı ses sanatçısı Mustafa Aslan, (Kahtalı Mıçı) 2011 yılında “dövizzede” olduğunu öne sürerek diğer “dövizzedelerle” birlikte gösterilere katılmıştı.

Kahtalı Mıçı, 2008 yılında konut almak için TL yerine Japon Yeni ile konut kredisi kullandığını, o dönem uluslararası piyasalarda Japon Yeni’nin değerlenmesi ile borcunun TL karşılığının 2011’de yüzde 80 arttığını anlatıyordu.

Japon Yeni varlık ve borçlanmalar on yılları aşan uzun bir süredir sıfıra yakın faizde seyrettiğinden, muhtemelen kur riskinden habersiz Kahtalı Mıçı’ya cazip gelmişti.  Japon Yeni’nin Ocak 2008’de dolara karşı 108 seviyesinden, 2011’de 77 seviyesinde gelerek değerlenmesi, Kahtalı Mıçı’ya büyük bir kur zararı getirmişti.

Finansal okur yazarlık açısından Kahtalı Mıçı’ya yol gösterenin olmadığı da belli idi.

Ancak Hazine gibi teknik düzeyi yüksek bir kurumda siyasi direktifle büyük bir kur zararına kapı açacak borçlanmaya gidilmesi akıl alır gibi değil.

Siyasetçi günü kurtarıyor; fatura topluma kesiliyor.

Kahtalı Mıçı’nın şarkılarından birinde yer alan şu sözler herhalde durumu çok iyi özetliyor: “Çal çal ince havadan / gülmedim ağlamaktan / bu millet neler çekti usta ile çıraktan”.

Uğur Gürses

Hesaplama için not:

Döviz ve altın borçlanmalarının maliyeti; bugünkü kur ve ons fiyatı ile ihraç tarihindeki kur ve ons fiyatı arasındaki farkın, borçlanma miktarı ve vadeye kalan gün sayısı üzerinden hesaplanan yıllıklandırılmış oranıdır; bugünkü kurun vadeye kadar aynı kalacağı varsayımı üzerinden. Döviz ve altın tahvil, sertifikalara ödenecek faiz ve kar payları da maliyete eklenmiştir. TL alternatif faiz maliyeti ise döviz ve altın tahvil, sertifikaların ihraç edildiği tarihlerdeki piyasa 2 yıllık tahvil faizleri esas alınmıştır.

Sadece yurtiçi döviz ve altın borçlanmalarının maliyeti hesaplanmış olup, yurtdışında yapılan Eurobond ihraçlarının kur farkı vb maliyeti bu hesaba dahil değildir.

(*) Hazine Kamu Finansmanı eski Genel Müdürü Coşkun Cangöz’ün yazısı:

“Faiz düşürme operasyonunda “Kahtalı Mıçı sendromu”” için 2 yorum

  1. Değerli Uğur Bey, aydınlatıcı bilgileriniz için teşekkür ederim, bizi bekleyen ekonomik koşullar ile, yazdığınız yanlış ekonomi gidisatinin, nasıl duzelmesi gerektiği konusunda da yazılarınızı bekliyorum.
    Sevgi Dolu Saygılarımla

Bir cevap yazın

E-posta hesabınız yayımlanmayacak. Gerekli alanlar * ile işaretlenmişlerdir

This site uses Akismet to reduce spam. Learn how your comment data is processed.